我們賺的不多但可以給的很多!

中化生（1762）：4Q新藥題材助威，調升評等

n   3Q毛利率回升不如預期，惟因有匯兌利益挹注，預估稅後EPS 0.6元：

中化生九月因有小部分Tacrolimus出貨，致使營收MoM增加5.7％至1.03億元，總計3Q營收2.98億元（+4％QoQ、-8.7％YoY），毛利率部分，因公司2Q開始在佣金給付方式有做改變下，僅微幅升至34％（2Q：31％），低於研調處及市場對公司3Q先前有機會回復至1Q的38～39％的預期，而獲利部分，因預估約有1,600萬元的匯兌收益認列（貢獻稅前EPS 0.2元），故預估稅後淨利4,616萬元，稅後EPS 0.6元。 

n   4Q明星原料藥Tacrolimus及Rapa可望出貨，預估4Q營收將季增18.5％：

Tacrolimus預計十月將持續出貨（約8～10公斤），故預期中化生10月營收將持續維持1億元以上的水準，另Rapa部分，因Merck最快可能在年底於美國上市，致使十一月有機會開始拉貨下，預估4Q營收將升至3.52億元（+18.5％QoQ、+21.8％YoY），毛利率36％，稅後淨利5,295萬元，稅後EPS 0.68元。 

n   免疫抑制劑Rapamycin、Tacrolimus 2012年開始放量成長： 

（1）Rapamycin（免疫抑制劑）：Merck已向歐盟藥品監督局提出新藥銷售的申請，預計1Q12可上市，另美國部份，將在60天內進行實質審查動作，順利的話於年底進行上市，總計預估2011年Rapa出貨量為20公斤，由於除骨癌新藥外，Merck也同時在進行七個癌症適應症的臨床研究（其中兩項已進入三期臨床試驗），故公司預期2012年Rapa的出貨量有機會放大至60公斤，貢獻營收近2億元；（2）Tacrolimus（免疫抑制劑）：預估Tacrolimus2011年出貨量為18公斤（2010年出貨量5～6公斤），營收貢獻4,700萬元，2012年在藥品上市銷售及新客戶加入下，公司預估出貨量有機會上看30～50公斤，貢獻營收0.81～1.1億元。

n    財務預估：

預估中化生2011年營收12.1億元（+0.7％YoY），毛利率34.9％（原估36.7％），稅後淨利1.81億元（-3.3％YoY），稅後EPS 2.33元，2012年營收14億元（+15.5％YoY），毛利率37.9％（原估40.2％），稅後淨利2.4億元，稅後EPS 3.1元（原估3.64元）。

n    3Q毛利率回升不如預期，惟4Q有新藥題材助威：

因中化生4Q在新藥助威下，營收及獲利將有不錯的表現，加以2012年毛利率較高的原料藥出貨比重的提升，營運維持向上，故研調處認為在中化生3Q毛利率回升幅度不如預期，股價拉回下，可逢低買進，目標價68元（PER=22X2012EPS）。

資料來源 : 永豐金研調處  

惟純屬研究僅供參考