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瑞昱（2379）：4月營收符合預期，3Q11正面看待

n    1Q11稅後EPS為0.57元：1Q11營收為53.9億元（+14％QoQ），毛利率下滑至33.8％（4Q10為36.4％），主要是台幣升值影響遞延至1～2月，產品組合略有影響，營業費用為12億元，稅後淨利為2.77億元（+2670％QoQ），稅後EPS為0.57元。

n    預估2Q11營收QoQ+13％，3Q11正面看待：瑞昱公布4月營收為20.57億元（+1.4％MoM），符合預期，預估5月將持續小幅成長至21億元（+2.1％MoM），2Q11因網通需求回升及瑞昱在ADSL、AP Router領域市佔率提升，預估2Q11營收為60.57億元（+12.3％QoQ）。因cost down效應顯現及產品組合轉佳，預估毛利率回升至37.1％，營業費用為14.51億元，稅後淨利為4.81億元（+73.6％QoQ），稅後EPS為0.99元。以目前的訂單狀況來看，2Q11客戶提前備貨的因素影響較小，主要是需求回升及市佔率增加，3Q11正面看待，主要是PC可望出現企業換機需求，且瑞昱的WLAN晶片於NB市佔率可望明顯提升，預期3Q11營收QoQ可望成長15～20％。

n    2011年成長動能來自於通訊領域：1Q11各產品線佔營收比重：通訊晶片57％、PC晶片29％、多媒體晶片16％。2011年瑞昱PC、多媒體晶片等營收表現持平，通訊晶片為主要成長動能。2011年通訊領域成長來源為GbE晶片應用於PC、Networking（ADSL、AP Router）、WLAN晶片等。2011年在GbE晶片推出cost down版本後，1Q11打入PC新機種，市佔率提升至50％，預期2011年瑞昱的GbE晶片於PC市佔率將提升至55～60％。2010年WLAN晶片主要仍以PC領域為主，2011年發展重點將於在NB及Networking領域，2Q11瑞昱推出WLAN晶片cost down版本，成本優勢超越Atheros及雷凌，毛利率亦明顯改善，2Q11可望回升至平均水準附近，2Q11打入NB新機種數量增加，2H11 WLAN晶片出貨量將明顯成長，為瑞昱未來營收主要成長動能之一。另外，WLAN晶片於AP Router出貨也將持續成長，WLAN晶片在LCD TV、手機領域正在開發中，預計3Q11底～4Q11初會有sample，研究總處認為Qualcomm合併Atheros、聯發科合併雷凌，有利於瑞昱在NB、網通市場長期發展。研究總處預估2011年GbE、WLAN晶片佔營收比重提升至22.3％、25.5％，通訊晶片佔2011年營收比重提升至62.4％。

n    投資建議：3Q11營收將轉強，預估2011年營收略上調至255.1億元（+14.6％YoY，原預估為245.6億元），毛利率略為調升至37.14％，營業費用為59億元，稅後淨利上調至22.13億元（+32.6％YoY），稅後EPS上調至4.56元（原預估為4.02元）。在投資建議方面，原先研究總處擔心1H11的好成績將影響2H11營運表現，不過近期了解未來在網路、WLAN晶片市佔率提升將為瑞昱帶來轉變，3Q11營運可樂觀看待，目標價為72元（PER=16X2011EPS）。

資料來源 : 永豐金研調處  

惟純屬研究僅供參考