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晶睿（3454）：4Q11營運優於預期

n    3Q11獲利創歷史新高，稅後EPS 2.55元：

晶睿為台灣唯一的上市櫃純IP Cam廠商，2010年每月平均出貨量約為2萬支，1Q11增加到約2.6萬台，2Q11在大型標案貢獻下突破4萬台，3Q11出貨量則維持與2Q11相當，營收7.65億元(+0.8% QoQ)，毛利率受惠於高階機種佔營收比重增加以及台幣由升轉貶，上升到39.6%，營業利益1.55億元。在業外部份，負責IP Cam晶片開發的子公司睿緻虧損金額由2Q11的2,837萬元下降到1,882萬元，加上美國子公司獲利達1,709萬元，以及匯兌利益2,000萬元，整體業外淨損益達0.29億元，整體稅後淨利1.67億元(+43.7% QoQ)，創下歷史新高，稅後EPS 2.55元。 

n    4Q11表現優於預期，上調稅後EPS預估值至1.85元：

晶睿10/2011營收2.37億元(-4.8% MoM)，表現優於預期，4Q11整體營收也將優於原先預估，主要原因為：(1)原本預期部份專案將受到債信風暴影響而延後甚至取消，但後來公司順利取得這些專案，並照正常進度出貨。(2)單價為一般IP Cam產品5倍以上的快速球機種在1~3Q11只佔營收近5%，在10/2011卻大量集中出貨，佔營收比重上升到20~25%，11~12/2011雖出貨量滑落，但預期仍會貢獻5%以上的營收比重。研調處預估4Q11營收6.94億元(-9.2% QoQ)，毛利率40.8%，稅後淨利1.22億元(-26.9% QoQ)，稅後EPS1.85元。

n    2012年IP Cam產業競爭壓力加大，公司持續加強產品差異化以支撐毛利率：

受惠於安控市場對影像品質要求提升、高頻寬網路的普及、雲端技術的成熟、以及各種影像應用的發展，近年來全球IP Cam的滲透率快速提升，根據IMS的預估，2009~2014年全球網路監控市場的年複合成長率將高達27.2%，然研調處認為2012年在韓國和大陸業者積極搶佔海外市場下，其它廠商面臨的競爭壓力將明顯加大。過去全球的IP Cam市場由AXIS、SONY、Panasonic等歐、日大廠主導，金融海嘯後台灣廠商逐步從歐、日廠商奪得市佔率，然韓國和大陸的競爭者也正在快速崛起：韓國三星挾集團資源快速追趕日商腳步，標榜以貼近台廠的報價可買到接近日廠品質的產品；而大陸海康和大華等業者憑藉廣大的本土市場茁壯，並開始以低廉報價和政府力量搶攻新興市場。對應產業競爭加劇的情勢，晶睿將產品組合持續往高階區塊升級，例如2012年將推出1,000萬像素產品、並增加快速球機種數量等等，同時也會加強產品差異化，以求支撐住毛利率。研調處認為除了在品牌和通路的既有基礎，以及熟析標案市場的運作外，晶睿的獨到優勢在於擁有自己的IC設計公司，可充分支援自家IP Cam產品的差異化和客製化。

n    目前PE仍低：

研調處預估晶睿2011年營收26.9億元（+60.3%YoY），毛利率39.2%，稅後淨利4.66億元（+138%YoY），稅後EPS 7.08元；2012年營收33.85億元（+25.8%YoY），稅後淨利5.24億元（+12.4%YoY），稅後EPS 7.96元。由於IP Cam快速成長趨勢不變，晶睿是最直接受惠的台灣廠商，以2012年EPS計算目前本益比僅9倍，目標價反應獲利預估的上修，調整為88元(PER=11 X 2012年EPS)。

資料來源 : 永豐金研調處  

惟純屬研究僅供參考