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長榮航（2618）：運能增加推升客運營運增長

n    新航點、新機隊推升營運穩健增長：

長榮航1-3Q營收772億元（-2％YoY），但航空燃油價格較去年同期增長，累計稅後獲利15.9億元（-85.6％YoY），稅後EPS 0.48元。4Q長榮航加租3架A330-300客機，增加機隊的調度彈性，並且處分2架MD-11全貨機，惟貨運表現仍疲弱，加上航空燃油價格維持相對高檔，預估4Q稅後EPS約0.24元（-36％QoQ）。由於長榮航增加客運運能，且陸續增加兩岸航班、航點，加上春節包機、旅客出遊的貢獻，預估客運營收可望持續增長至1月，預估1Q12營收為248億元，其中客運較去年同期增長6.8％。

表一：長榮航營收結構

資料來源：永豐投顧研調處整理，Dec. 2011

n    春節包機不設限：

2012年兩岸春節包機春節加班時間為1月9日至2月6日，除雙方限飛的北京16班、廣州13班、南京18班、杭州35班、上海浦東50班、深圳38班外，兩岸其餘航點不限班次總量。目前台灣向陸方提出共87班的加班機申請，包括由桃園與高雄起飛前往浦東共50班、桃園與高雄起飛至深圳共19班、桃園至廣州13班、桃園至北京2班以及高雄至杭州2班與桃園至寧波1班。長榮航則申請33班，目前訂位狀況相當良好，預估營收貢獻上億元。

n    預估2012年兩岸航線稅前EPS貢獻約0.9元：

目前長榮航在兩岸擁有每週63個航班（含立榮為105班/週），12月將新增高雄-昆明、桃園-哈爾濱、桃園-西安、桃園-瀋陽，2012/1新增桃園-黃山，屆時將全部飛滿，貨機方面，目前則每周菲14班（較6月增2班/週，航點為重慶），3Q中國客運營收佔客運營收為12％，中國貨運佔貨運營收為5％。累計1-10月長榮航兩岸平均載客率約77.4％，10月份平均兩岸載客率為80％，上海虹橋載客率約86.5％，浦東10月載客率78.3％，北京航線則有83.8％，杭州則維持7成，由於今年陸客來台人數和去年持平家上班次大幅增加，使得長榮航在載客率方面略有下滑，研究總處假設2012年兩岸票價匠1成，平均載客率77％，預估2012年兩岸稅前EPS 貢獻約 0.9元。

表二：長榮航兩岸客運營收估算

資料來源：永豐投顧研調處整理預估，Dec. 2011

圖一：長榮航兩岸航線載客率

資料來源：民航局，永豐投顧研調處整理，Dec. 2011

n    財務預估：

由於貨運疲弱加上航空燃油高漲，預估長榮航2011年營收1024億元（-1.9％YoY），稅後獲利23.9億元（-80％YoY），稅後EPS 0.73元。2012年因有客機新增運能的加入以及兩岸航班增加、日本航權開放等，預估2012年營收為1063億元（+3.8％YoY），稅後獲利為39億元（+64％YoY），以目前股本325.9億元計算，稅後EPS 1.2元。2012年底每股淨值13.8元，近三年PBR歷史區間1～2.4倍，目前PBR 1.34倍。

n    ：由於貨運狀況不佳股價先前多已反應反應，鑒於客運表現可望持續增長至1月，長線上未來仍有陸客人潮持續回流的長多保護，目標價22元（PBR=1.6X2012BVPS）。

資料來源 : 永豐金研調處    

 惟純屬研究僅供參考