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敬鵬（2355）：泰國水災轉單效應主要受惠廠，汽車板貢獻持續提升

n    敬鵬為台灣第一大汽車板廠，3Q11稅後EPS 1.07元：

敬鵬為PCB傳統板製造商，產品包括一層板、雙面板、多層板以及少量HDI和鋁基板，從終端應用區分，1Q～3Q11營收中汽車工業佔57％，網通佔18％，消費電子佔13％，工業產品10％，PC加醫療設備共2％，在台灣PCB業者之中，敬鵬為汽車板出貨及佔營收比重最高的廠商。3Q11營收40.27億元（+6.3％QoQ），毛利率受惠於台幣由升轉貶、廠務改善以及原料價格走勢反轉，由2Q11的9.5％大幅上升到14.5％，業外認列匯兌利益1.04億元和什項收入1.07億元，稅後淨利4.24億元（+214.5％QoQ），稅後EPS 1.07元。

n    汽車板比重持續提升：

汽車板目前一年的全球市場規模約為38億美元，日商CMK為最大的供應商，年營收10億美元中約50％為汽車板，市佔率約13％，其它大廠包括泰國KCE、敬鵬、美商Via System、日商名幸電子等等，2010年汽車板的營收皆在2億美元上下。汽車板雖然技術門檻不高，但對產品良率和耐用度的要求嚴格，導致認證時間長，從trial order到大量下單通常需花費兩年以上時間耕耘，加上相對於3C產品少量多樣，生產時需要頻繁換線，較不符合大部份PCB大廠的經營模式，然而客戶考量到理賠風險，一般的小廠也不易打入。敬鵬的優勢在於規模適中，生產線和營業模式適合頻繁換線，且成本上較歐、美、日廠商具有優勢，目前全球前10大汽車電子廠中有7家、前20大廠中有13家是敬鵬客戶。敬鵬近年來在汽車板快速搶佔歐美廠商的市佔率，相較之下在消費電子、網通以及PC相關的產品，由於供應商之間競爭激烈，加上消費電子的日系客戶遭韓系廠商壓縮市佔率，基地台的主要客戶也不敵近年興起的中興、華為，一消一長間導致汽車板佔營收的比重逐年上升，2007年時僅佔22％，到了3Q11時已高達62％。

　表一：敬鵬產品比重變化

　資料來源：公司，永豐投顧研調處整理

n    受惠於泰果水災轉單，預估4Q11稅後EPS 0.8元：

受到泰國水患影響，敬鵬持股24％的轉投資公司Draco於10/2011底停工，該廠產能以單面板為主，主要供應給日商家電廠客戶，2010年和1Q～3Q11敬鵬由該公司認列的轉投資收益分別各為1,651萬元和930萬元，停產對敬鵬獲利的影響不大。當地最大的PCB廠KCE的3座廠區中的一座在10/2011中遭水淹沒，雖然近日積水逐漸退去，但由於設備已損壞，仍要等1Q12底～2Q12才有辦法恢復生產，敬鵬自11/2011起已感受到明顯的轉單效應，營收由10/2011的14.27億元增為15.45億元（+8.3％MoM），從目前訂單來看，12/2011～01/2012營收應可維持與11/2011相當的水準。研調處預估4Q11營收45.08億元（+12％QoQ），毛利率在原料成本下降下進一步上升到14.9％，稅後淨利3.16億元（-25.6％QoQ），稅後EPS 0.8元。

n    投資建議：

研調處預估敬鵬2011年營收161.71億元（-2.5％YoY），稅後淨利10.71億元（+7.1％YoY），稅後EPS 2.7元；2012年營收175.3億元（+8.4％YoY），稅後淨利11.25億元（+5.1％YoY），稅後EPS 2.84元。過去敬鵬的PE介於6～11倍，以目前股價計算PE僅7倍，位在歷史區間下援，加上營運能見度相對於同業為高，目標價23元（PER=8X 2012年EPS）。

資料來源 : 永豐金研調處     

惟純屬研究僅供參考