中磊(5388):居Femtocell產業領導地位
 
n           4Q10因一次性費用致獲利略低於預期;然1H11訂單能見度佳:中磊4Q10合併營收29.4億元(+45%QoQ,+36%YoY),營收大幅成長主因為Femtocell標案集中年底出貨,加上供貨予中國廠商之Broadband產品大量出貨所致,毛利率下滑至15.8%(3Q10為17.9%),主因為人工薪資上漲及匯率影響,費用方面則增提員工認股一次費用約4,000萬元,致稅後淨利0.81億元,稅後EPS 0.46元,略低於預期。1H11部分,公司表示目前訂單能見度已達2Q底,主要受惠於新興市場Broadband及成熟市場的FMC產品訂單持續攀升,使得向來是淡季的1H11成長顯著,我們預估1Q11合併營收25.7億元(-13%QoQ,+46%YoY),毛利率16%,稅後淨利0.89億元,完全稀釋後EPS 0.44元;2Q11合併營收28.3億元(+10%QoQ,+40%YoY),毛利率 16.5%,稅後淨利1.26億元,完全稀釋後EPS 0.63元。

n           行動寬頻趨勢向上:在SmartPhone及Tablet PC的引領下,Mobile Data的需求呈現倍數增長,而在覆蓋率及頻寬負載的考量下,電信業者主要透過Femtocell來進行改善。目前全球共有16個電信業者進行Femtocell的運營,其中以北美AT&T、日本Softbank、英國Vodafone UK最為積極,而在技術日益純熟下,未來除家用型Femtocell外,企業級甚至Metro型Femtocell都將逐漸步入軌道,而透過電信業者的推廣及教育消費者,加上上游廠商積極開發cost-down晶片,使得終端產品售價得以持續下降有利普及,雖然目前仍有電信業者主張以wifi hot-spot去解決覆蓋率的問題,但未來在安全性的考量下預期將逐漸轉向以Femtocell為解決方案。中磊目前主要出貨予法國及日本客戶,估自3Q10末開始出貨累積至10年底達18萬台,而根據我們瞭解,其2H11將加入北美新客戶,因此預估中磊Femtocell 11年出貨將達90萬台(+400%YoY),營收貢獻26.9億元(+328%YoY),營收佔比達22%,為台股中最純的Femtocell概念股。

n           考量CB轉換後股本膨脹,完全稀釋後EPS與原先預估值相當:中磊10年合併營收86.4億元(+21.9%YoY),毛利率16.74%,稅後淨利3.16億元,稅後EPS 1.82元。2011年部分,由於我們上修Femtocell全年出貨量,故將營收上修至121億元(+40%YoY),毛利率16.45%,而公司於10年發行總金額6億元之CB,目前轉換價為21.16元,由於與市價有顯著價差,後續轉換機率高,在考量膨脹後之股本下,估稅後EPS為2.97元。(若不含稀釋後股本為3.39元)


n           Femtocell趨勢下最大受惠台灣網通廠:在11n、WiMAX、IPSTB熱潮過後,近兩年台灣網通廠面臨無革命性產品,以及人工及物料成本上漲等因素,使營收及獲利都遭到壓縮,而中磊適時於08年導入Femtocell之開發,且相較同業也投入較多資源於此,因此目前在Femtocell具產業領導地位,預期11年也將因Femtocell使獲利出現大幅躍升,投資建議上,我們仍持續看好行動寬頻趨勢下所帶來的Femtocell快速成長,目標價39元。(PER=13X2011完全稀釋後EPS)

資料來源 : 永豐金研調處  

惟純屬研究僅供參考

 

  

 

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