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n    9月營收創高符合先前預期,持續看好併入利匯將有助營運成長:

研調處維持昇達科建議。

主因(1)9營收符合創新高預期,

(2)持續看好4Q15營收與獲利大成長,併入利匯將有助中長期營收成長,

(3)長線持續看好公司受惠高毛利率的毫米波應用成長趨勢

;評價上,考量過往獲利大成長時,評價上緣可達16倍,近期股價雖有推升,但預期4Q15與2016年獲利大成長。

n    昇達科為基地台設備製造商:

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n    人壽子公司獲利強勁,成長動能可望延續

考量資本市場表現良好,1Q15獲利優於預期,將富邦金2015年稅後淨利預估上調至714.5億元(+18.6YoY),EPS 6.98元。研調處認為,

1富邦人壽1Q15投報率創高達5.53%,正利差擴大至1.65%,居同業之冠。

2)人壽備供出售金融商品未實現利益於1Q15686億元,季增長近2成優於同業,有助於投資收益維持高檔。

33Q15尚有現金股利入帳高峰,人壽全年現金股利可達160億元,獲利動能可望延續

n    資本市場表現良好,富邦人壽獲利跳增

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n    近期股價回落反應利空: 

主因

1)股價下滑已反應1H15獲利較1H14衰退預期,

2)2Q客戶新專案營收比重提升,將有助獲利自谷底回升,

3)看好公司2H15將間接受惠Intel新平台滲透率提升趨勢,2H15獲利將較1H15明顯成長,4Q高毛利率產品營收占比提升將帶動獲利大幅成長,

4)伺服器零組件PER評價區間約介於12-15倍,目前評價為11倍,位於區間下緣,評價偏低

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n    目前評價仍低,目標價20元:

研調處預估群創2015年營收3,982.75億元(-7.1YoY),受惠於折舊降低與產品組合持續往高階移動,毛利率上升至14.8%,稅後淨利225.45億元(+4YoY),稅後EPS 2.4元,年底每股淨值25.27元。雖然研調處認為短期內面板報價將維持緩跌走勢,且中國面板廠持續大規模擴產,加深面板產業長期恐供過於求的疑慮,不過考量:(1)群創2015年可望維持優於友達(2409) 的獲利表現、(2)目前群創PBR0.64倍,仍明顯低於於過去公司處於獲利時在1倍以上的水準,同時也較同業目前PBR為低

n    1Q15毛利率續揚,稅後EPS 0.87元,高於預期

群創1Q15因處於產業淡季,大尺寸和中小尺寸面板的出貨片數分別減少11.6%QoQ20.1%QoQ,營收也下滑到1,001.58億元(-12.9QoQ),不過受惠於美元升值、零組件成本下降、以及產品組合往高階產品移動,毛利率從4Q1416%續揚至17.7%,遠高於研調處先前預估的14.1%,並續創合併後新高。由於公司認列的獎金分紅隨近期公司獲利好轉而增加,1Q15的營業費用維持在65.23億元的高檔,整體稅後淨利86.51億元(-22.4QoQ),稅後EPS 0.87,優於研調處先前預期的0.6元。

n    預估2Q15稅後EPS 0.57

2Q15受到中國TV品牌下修出貨目標、NBMonitor需求在WIN 10推出前呈現觀望、以及中國智慧手機市場表現不佳、平板電腦也持續衰退影響,研調處認為群創的大尺寸面板出貨量QoQ約為持平,中小尺寸則下滑約10~15%QoQ。雖然面板報價呈現緩跌走勢,不過群創持續改善產品組合,TV面板的出貨平均尺寸將持續成長,且廣色域面板的貢獻也將上升,1Q15群創的4K2K面板中已有20%為廣色域面板,預估2Q15比重將上升至30%以上;而在中小尺寸方面,1Q15智慧手機面板佔手機面板出貨的比重已來到60%,預估2Q15將進一步上升至70%。研調處預估2Q15群創營收1014.06億元(+1.3QoQ),毛利率15.6%,稅後淨利56.34億元(-34.9QoQ),稅後EPS 0.57

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n    投資建議:

研調處認為艾訊工業電腦系統類平台應用更趨多元,今年主要營運重點包括:

11Q15因美國客戶博奕產品庫存回補,加上voting產品訂單挹注,預估營收達11.5億元(+8QoQ,+5.5YoY),2Q15因新專案訂單陸續貢獻,營運將持續增溫。

2)益網下半年銷售狀況將逐漸增溫,全年營收貢獻回到雙位數YoY

3)今年系統類平台應用新增交通監控、船舶用觸控平板,並與上銀(2049 TT)合作開發機器手臂的控制器,未來將挹注營運成長動能。以目前本益比約12.8X,相較同業評價尚屬偏低

n    國內工業電腦OBM/ODM廠商

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n    家用與車用產品需求將有機會優於先前預期

研調處維持啟碁買進投資建議,目標價維持為85元(PER=15X2015EPS),主因

11Q15營收與獲利預估上調,

2)家用與車用產品需求將有機會優於先前預期,2015年營收預估略上調,

3研調處持續看好車用產品營收占比將受惠衛星廣播設備市占率提升,智慧交通趨勢將推升車聯網產品需求,新產品車用無線模組持續出貨客戶新專案,防撞雷達將有機會出貨新客戶,LTE產品看好受惠全球用戶數倍增,推升家用與移動設備成長,

4)雖4Q14獲利略低於預期,且費用率將高於先前預期,使2015年獲利預估略下調,但考量近期股價回落逐漸反應此一預期

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n    恆常性收益具成長空間,長線營運可望受惠行政優惠預估國泰金2015年稅後淨利399億元(-20YoY),EPS 3.17元。研調處認為,

1國泰人壽著手布局國際板債券,有助於提高整體收益率,加上其債券結構較同業更具有調整空間,在殖利率向上攀升的環境下,其恆常性收益成長幅度將優於同業。

2國壽避險策略靈活,Proxy & OpenNDF佔比分別達20%與9%,美元長期升值的趨勢下,結構為同業最受惠者。

3)儘管標下國寶人壽與幸福人壽的賠付金額低於預期,但考量主管機關提供的行政優惠除了可彌補淨值缺口外,對於壽險本業經營的優勢也將慢慢浮現

n    國泰人壽以賠付303億元標下國寶人壽與幸福人壽

國壽於3/23以安定基金賠付303億元的價格標下國寶、幸福兩家人壽公司,預計8月初完成交割。目前國寶人壽與幸福人壽合計帳上淨值約為負600億元,扣除安定基金賠付的303億元後,尚有淨值缺口約300億元。為平衡得標者的權益,金管會提供四項行政優惠

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n    2015年無線充電市場轉向樂觀:

研調處將凌通投資建議調升至買進,主因為:

14Q141Q15營收YoY轉正;

2)行車紀錄器及MCU晶片拓展有成;

32015年無線充電市場轉向正面樂觀。凌通歷史本益比區間為1015倍,2015年新產品推廣有成,具有無線充電想像題材

n    消費性多媒體及MCU晶片為三大產品線:

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n    交換器產品組合轉佳,高現金殖利率:

研調處上調明泰評等至買進,目標價為23(PER= 14X 2015 EPS),主因(1)主要產品Switch產品組合轉佳,(2)2015年獲利預估上調,(3)現金殖利率約6%,殖利率在大型網通同業中領先。近期股價漲多,建議逢回擇機布局,

n    4Q獲利優於預期

明泰為國內主要網通設備代工廠,4Q14各產品營收占比為:網路交換器(Switch)占比51%,無線網路26%,數位多媒體為12%,行動與寬頻(以電信應用如ADSL等為主)及其他產品約11%。

4Q14營收為62.8億元(+12.9QoQ-7.8YoY),毛利率為14.2%,略低於預期(原估14.4),但因費用控管優於先前預期,費用率為11.5%,低於預期(原估12%),且業外匯兌收益優於預期,稅後獲利為2.55億元(+88.4QoQ-11.7YoY),優於預期(原估1.35億元)EPS0.51元(本文以CB完全稀釋後股本50.2億元計算)(原估0.27)

n    1Q15營收預估回升:

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n    廉價購買利益挹注,全年獲利增長逾8

中信金4Q14稅後淨利21.49億元(-75.6%QoQ),2014年全年稅後獲利394.37億元(+83.4%YoY;若排除一次性收益+15%YoY),EPS 2.58元。4Q14整體淨收益(不含人壽)203.53億元(-8.8%QoQ),主要獲利來源有

1)淨利息收入103.35億元(-7%QoQ+34.2%YoY),佔比50.8%

2)淨手續費收入75.46億元-10.6%QoQ+14.1%YoY,佔比37.1%

3衍生性商品及投資收益26.66億元-4.2%QoQ+35.5%YoY,佔比13.1%。其中,淨利息收入下滑主因為3Q14東京之星買回債權認列利息收入墊高基期;

淨手續費收入衰退則是受到3Q14停售效應挹注,財管業務基期較高所致。全年ROE18.69%(排除一次性收益12.09%),ROA1.3%(排除一次性收益0.81%金控資本適足率CAR154.4%,銀行資本適足率BIS13.3%,第一類資本適足率10.5%

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n    昇達科為基地台設備製造商:

昇達科為微波台(基地台相關)用濾波器與雙工器製造廠,研調處估4Q14產品營收占比分別為台灣(產品為濾波器/雙工器/天線等)為63%,崑山良特為37%(業務為天線模組代工等)。

n    1Q15獲利將受費用率上調影響:

2月受到農曆春節工作天數下滑影響,預估營收將為近期谷底,但整體1Q15,維持4Q14亞洲客戶部分出貨遞延至1Q15並將抵銷春節休假使工作天數較少的影響,研調處維持營收預估為3.16億元(-0.6QoQ+10.4YoY),毛利率預估維持36.9%,惟崑山良特回台上市掛牌認列費用高於先前預期(主要將認列在4Q141Q15,預計後續將逐季遞減,並將有助後續獲利逐季回升),費用率預估上調為22.2%(原估為19.5%),稅後獲利預估下調為0.41億元(-21.3QoQ-15.7YoY)(原估0.49億元),EPS0.8元(原估0.96元)。

n    美系主要客戶接獲新訂單:

近期美系主要客戶陸續接獲美國與歐洲新訂單,顯示客戶產品性價比發酵,考量昇達科為其雙工器與濾波器主要合作夥伴,在新訂單的挹注下,加以2015年高毛利率毫米波應用出貨仍看好其成長性,故研調處認為美系主要客戶出貨將可望超越先前預期,將使公司營收預估具上調空間。

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n    PC相關產品已成為主要營運重心:

英業達為國內前五大筆記型電腦代工廠,主要生產筆記型電腦和伺服器。筆記型電腦主要客戶為HPToshiba,合計佔英業達NB出貨量達8成,DELLACER的比重仍偏低,且商務型機種佔6~7成,其出貨受到平板電腦侵蝕情況較小。非NB產品線方面,旗下英華達2013年開始接獲大陸小米手機代工訂單,手持裝置(英華達)的合併營收佔比約10~15%;伺服器則以傳統品牌客戶HP訂單為主(品牌伺服器佔比約80~85%),不過近年來資料中心相關訂單已成為主要動能來源(2014年營收貢獻年增超過一成)。整體而言,2014年英業達NB相關業務受到主要客戶訂單流失影響,營運規模縮減,所幸非NB產品線表現佳,維持獲利表現穩定。

n    4Q14各產品線出貨狀況優於原先預期表現:

4Q14由於NB農曆年前提前備貨,需求較預期強勁,英業達NB出貨量僅季減-2%,優於原先季減一成的預估;非PC類產品,手機受惠大陸品牌客戶小米正值出貨旺季,拉貨動能維持強勁,加上伺服器方面,Intel 推出Grantely新平台,初期雖受到DDR4價格偏高影響客戶採用意願,不過品牌客戶仍維持基本訂單需求,4Q14營收達1127億元 (+11%QoQ,-16%YoY,原估1032億元),較原預期高。獲利方面,因營運規模較預期佳,稅後淨利由原先預估的17.7億元上修至18.7億元、稅後EPS0.49元上修至0.52元。

n    1Q15進入傳統淡季:

由於NB提前備貨的效應下,預期1Q15將進入傳統淡季, NB營收貢獻季衰退幅度約-15%QoQ;手機產品則因客戶出貨高峰已過,拉貨呈現趨緩的狀況;伺服器產品則預期新平台的換機需求在季底將逐漸浮現,預估1Q15營收為987億元(-12%QoQ,-15%YoY),獲利方面,因營運規模縮小,預估營益率下滑0.2個百分點至1.4%、稅後淨利15.6億元(-16.6%QoQ,-17.5%YoY)、稅後EPS 0.44元。

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n    2014年營收獲利穩健成長

中租201412月營收30.54億元(-21YoY),稅後獲利5.67億元(+26YoY)。營收衰退主因有二:

1前一年度同期有建案入帳,挹注營收4.91億元墊高基期。

2受到營改增的影響,2H13大陸官方要求承做售後租回業務時必須要有進銷項的發票,由於當時執行細項尚不明朗,因此部分客戶改採貿易融資方式借款,故整體營收拉高。

2014年全年營收346億元(+14YoY),若排除一次性建案入帳因素,則台灣、中國、泰國營收年增率分別達23%、11%、6%;

自結稅後獲利68.3億元(+16YoY),EPS 6.23元,成長主要來自總放款成長以及開展新業務所致。此外,近期公司發行3年期的30億元無擔保商業本票,並新增境外人民幣18億元聯貸案,可挹注2015年資產成長動能。

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n    榮剛為特殊鋼公司,航太產業比重佔15%:

榮剛成立於1988年,產品多為利基型的產品,運用在航太、油氣、石化、機械模具產業等,產品結構為功能型不銹鋼佔營收比重48%,其次為合金鋼佔26%,低合金鋼佔4%,一般不銹鋼佔15%,其他7%。航太產品需要認證,而產品認證需時間,進入門檻高,毛利率可逾3成,榮剛為波音零件供應商,目前則等待空巴的產品認證,而航太產業佔榮剛營收約15%。

n    4Q14美元升值4%支撐獲利上修:

榮剛4Q14營收30.6億元-2.6QoQ,+8.8YoY符合預期,目前歐洲佔營收比重約10-12%,美洲比重佔36-38%,4Q14歐元貶值0.3%,美元升值4.05%,加上原物料價格4Q走弱,使得4Q14毛利率可望來到16.7%(原估15.5%),業外有匯兌利益2-3千萬元貢獻,預估4Q14稅後獲利1.91億元(原估1.5億元)(+22QoQ,+114YoY),稅後EPS0.42元。1月份歐元自38.6元貶至36.6元,惟歐元部位僅200萬歐元,影響有限,1Q因出貨的產品結構佳,仍有較高價的單入帳,毛利率有機會維持16%水準,預估稅後獲利為1.55億元(-19QoQ,+32YoY),稅後EPS0.34元。

n    油氣新客戶認證延遲:

榮剛目前有1VIM(真空熔煉設備)、6ESR(電渣重熔精煉爐)和8VAR(真空電弧精煉爐),VIM以油氣類為主,客戶認證遞延,認證過關後預估VIM每月營收可望從2-3千萬增至8千萬到1億元,VAR以航太為主,原有6套產能滿載,今年新增2套,尚未滿載,ESR仍滿載,以能源為主。另外公司電爐環評已過,計畫2015年興建電爐廠,預計初期投資40億元。

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n    4Q14獲利預估略上調:

啟碁為國內無線寬頻設備代工廠,主要應用在北美衛星頻道寬頻設備,4Q14各應用營收占比分別為家用為65%、車用為27%、行動設備為8%。4Q14營收為112.6億元(+3.9QoQ+20.9YoY),略優於預期,考量台幣貶值,毛利率預估略上調為13.7%,故稅後獲利預估略上調為4.43億元(+22.6QoQ+43.5YoY),EPS1.35元,獲利成長幅度將有機會高於營收成長幅度。

n    1Q15將受惠車用領域的成長,營收YoY維持高成長:

展望1Q15,受農曆春節工作天數下滑影響,預估營收為98.8億元(-12.3QoQ+20.2YoY),營收YoY的成長主要來自車用產品客戶需求較2014年成長,另外,車聯網產品亦受惠滲透率提升,考量春節將使稼動率下滑,毛利率預估為12.8%,故稅後獲利預估為2.72億元(-36.9QoQ+13.4YoY),EPS0.85元。

n    看好車用工規產品市占率將提升,車聯網產品將間接受惠智慧交通需求:

研調處預期車用工規產品營收成長將為成長主軸,主因

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n    台塑:本業獲利14年新高,4Q14 EPS -0.09元,14 EPS 2.82元:

4Q14營收502.3億元(-9.2QoQ-5.5YoY),營業淨利14.9億元(+7.7QoQ+73.4%),稅後淨利-5.4億元(-107.2QoQ-108.3YoY),EPS -0.09元,低於預期0.05元;

1)本業:受惠於乙烯、丙烯兩大原料價格大幅下滑,雖然整體的銷售量及報價受到油價大幅下跌而下滑,但因原料下跌幅度較大,PEPPÁN等產品利差皆出現明顯改善,推升本業獲利至14年新高,表現優於預期;

(2)業外:台塑化虧損大於預期,而台塑美國因歲修較預期長且受石化產品價格下跌影響,獲利貢獻大幅縮小至7.2億元,匯兌利益則貢獻12.6億元,業外虧損幅度大於預期。

n    南亞:石化、電子材料拖累表現,4Q14 EPS 0.38元,14EPS 4.00元:

4Q14營收799.1億元(-5.9QoQ-2.8YoY),營業淨利14.6億元(-56.1QoQ-68.3%),稅後淨利33.9億元(-63.8QoQ-57.9YoY),EPS 0.38元,低於預期0.44元;

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n    華航為台灣最大的國籍航空公司:

華航成立於1959年,目前為天合聯盟成員,2014年前11月平均載客率77.9%,較去年同期增加0.3%,搭載1294萬人(+9.9YoY),載貨率71.6%,較去年同期增加0.8%,1-11月營收結構為客運65%、貨運31%、其他4%。航線別客運以東北亞23%最高、北美佔22%、東南亞17%、中國16%,貨運以北美最高佔67%,歐洲佔15%、中國佔3%。

n    預估2015年航空燃油為每桶88美元-21YoY

20141-3Q航空燃油佔成本46.8%,平均每月用油桶數約130萬桶,在不考量避險、燃油附加費和匯率下,油價每年下跌10美元/桶,成本可節省近46.8億元,台幣若貶值1元,成本將增加15.6億元。

目前航空燃油收68.4美元/桶(-44YoY),4Q平均91美元/桶(-21QoQ,-26YoY),2014年平均為每桶112美元(-10YoY),觀察此波油價下跌OPEC不減產、非OPEC如俄羅斯、美國產量增加,美元強勢等等供給面因素短期內無法扭轉,目前市場預期布蘭特原油2015年為62美元/桶,研調處以2015年航空燃油為88美元/桶(原估107美元/桶)(-21.YoY)為假設,相當於2010年的水準重新設算航空股獲利。

 

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n    2015年全球半導體產業溫和成長

雖然全球高階Smart Phone出貨成長動能趨緩,但受惠中低階Smart Phone出貨仍維持雙位數以上的成長,帶動全球半導體產值溫和成長。根據Gartner預估,2015年全球Smart Phone出貨14.3億支(+16.7YoY),2017年出貨將成長至17.3億支,年複合成長率+9.1YoY2015年全球半導體產值受惠Smart Phone出貨持續成長而上升至3,486億元美(+4.8YoY),2018年全球半導體產值將達到3,886億美元,年複合成長率+2.8YoY

n    製程演進帶動晶圓代工產業2015年維持成長趨勢

根據Gartner的預估,2015年全球28 nm以下的先進製程產值將達到182.6億美元(+27.7YoY)。雖然台積電因跨入20 nm,導致201516 nm FinFET產能落後IntelSamsung,但台積電在完成20 nm產能建置後,將資源轉向16 nm FinFET2016年台積電在16/14 nm FinFET重新取得產能與市占的領先優勢,且隨著201616 nm/14 FinFET產值擴大,台積電2016年仍維持雙位數以上的成長,優於產業平均。在成熟製程方面,受惠IOT4K2K TV滲透率向上,8吋晶圓需求維持高檔,但Foundry業者對於8吋產能擴充有限,導致成熟製程產值成長有限,(5347)世界先進在併購南科勝普廠成為Fab 3廠後,8吋晶圓產能將增加20%左右,1Q15在完成製程轉換後,2015年營收與獲利將出現雙位數以上的成長。

n    2015SATS成長動能優於半導體產業

受惠於先進製程需求持續增加,同步推升Bumping & FC的需求,根據Gartner預估,2015年全球封測產值564.4億美元(+6.0YoY)。若進一步細分,由於IDM廠投入後段測試的效益逐漸遞減,因此IDM廠持續提升委外測試比重,根據Gartner預估,2015年後段測試的委外比重由2014年的53.3%提升至53.8%,帶動測試的成長動能優於封裝。(2449)京元電持續提升自製機台比重,再加上自製機台成本僅為外購機台的1/3,因此在成本效益上將能滿足客戶需求,將成為委外測試比重提升下的最大受惠者。(3264)欣銓持續發展非通訊相關的應用,在安全及車用相關IC需求持續提升下也將受惠。

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n    淨利息收益挹注,獲利年增率逾3

兆豐金9M14稅後淨利238.27億元(+31YoY),EPS 1.91元。集團合併淨收益為459.9億元(+14YoY),其中主要收入包含

1)淨利息收益273.09億元(+19YoY),佔比59%。

2)淨手續費收入81.81億元(+7YoY),佔比18%。

3)淨交易收益70.35億(+10YoY),佔比15%。其中淨利息收益增加來自放款成長及存放利差持續改善;淨手續費收入成長主因為外匯、票券承銷及證券經紀收益增長;

淨交易收益則是可轉債出售利益優於預期所致。9M14年化稅後ROE 12.84%,ROA 0.99%。銀行整體資本適足率為12.05%,Tier 1 Ratio 9.53%,資本充裕。不動產授信呆帳準備率由1%提高到1.5%方面,兆豐銀約須增提10億元,折合EPS 0.08元。

n    放款成長加速,存放利差續增

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n    昇達科為基地台設備製造商:

達科為微波台(基地台相關)用濾波器與雙工器製造廠,研調處估3Q14產品營收占比分別為台灣(產品為濾波器/雙工器/天線等)為62%,崑山良特為38%(業務為天線模組代工等)。

n    4Q14部分訂單遞延至1Q15,略調降本季獲利預估:

整體4Q14,因亞洲客戶部分出貨因缺料與出貨時程較先前預期晚,台灣地區部分營收將遞延至1Q15認列,另外,崑山良特歐系卡車客戶需求略低於先前預期,研調處略下調營收預估為3.3億元(+3QoQ+14.9YoY)(原估3.5億元),因營收規模預估下調,毛利率預估略下調為40.3%,稅後獲利預估略下調為0.67億元(+94.5QoQ+69.3YoY),EPS1.31元(原估1.42元)。

n    高毛利率毫米波產品營收占比持續向上,並將提升市占率:

雖近期台灣的主要客戶出貨時程遞延,良特歐系客戶出貨略低於先前預期,但研調處仍維持2015年營收與獲利將明顯成長預估,主因

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