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塑化產業：2Q衍生性商品調節庫存，塑化類股評價不低，建議中立
 
n    下游五大泛用樹脂大幅修正，預期乙烯仍面臨修正壓力：

上週上游石化原料報價週漲跌幅在+1.8~-4.3%區間，五大泛用樹脂報價週漲跌幅在+0.4~-4.3%區間，化纖與其他塑化原料報價週漲跌幅在+2.3%~-3.8%區間。上週五WTI原油收在$99.5/bbl，較前一週報價呈現持平。上週石油腦報價隨原油同步回落2.9%至956美元/噸，為今年3月以來最低水準，然乙烯在下游衍生物之生產廠商因獲利不佳減產下，使乙烯需求減少，上週乙烯報價同步回檔2.8%至每噸報價1305美元，雖台塑化OL-1於5月12日停車，但下游衍生物工廠亦停產，加以日本三菱石化及新加坡Shell之裂解廠皆恢復開車，導至亞洲乙烯市場出現嚴重供過於求情況。然以目前石油腦報價為956美元/噸，推算乙烯成本價維在1300~1350美元/噸約略等於目前現貨價格，乙烯獲利約在損平邊緣，然目前台塑化因事故已停工OL-1產能，另2個輕裂廠利用率維持在約90%。

n    2Q PTA及EG利差縮減，大陸限電影響下游開工率，3Q報價轉趨保守：

受台塑化供料不足使南亞四條EG產線中兩條EG停工，由於復工時間尚未確定，下游合約買方擔心六月份合約供應受影響而至市場上購料，推升東北亞EG報價上漲2.3%，（1）供給面：預期短線在南亞停工影響下，EG價格可望出現反彈，加以5~6月份為SABIC共計約110萬噸 EG停工歲修，供給偏緊。（2）需求面：中國實施緊縮政策及限電政策，下游聚酯廠開工率偏低，顯示需求端庫存仍高買盤保守，預期2Q化纖原料PTA及EG即使反彈幅度也不大。（3）另一方面，上游原料乙烯仍具下跌壓力，主因亞洲苯乙烯工廠因獲利不佳紛紛減產，導致乙烯需求衰退，加上日本三菱石化及新加坡Shell裂解廠皆順利恢復開車，目前亞洲乙烯供過於求情況明顯，預期將壓抑後續乙烯走勢。研究處認為化纖原料EG及PTA報價短期可望反彈但空間有限。

n    PE需求續弱，SM廠商後續利差表現值得留意：

中磊（5388）：營收毛利雙成長，Femtocell趨勢最大受惠者
 
n    1Q11營收淡季不淡；高毛利產品挹注下毛利率表現亮眼：

中磊1Q11合併營收27.1億元（-4.1％QoQ，+55％YoY），營收呈現淡季不淡，優於預期，主因為新興市場標案增加，加上Femtocell出貨逆勢成長所致；毛利率在產品組合改善下由4Q11的15.8%上升至18.2%，費用方面，受到農曆年節調漲工資以加班出貨影響下，使得費用略高於預期，稅後淨利為1.44億元(+77.2%QoQ，+119％YoY)，完全稀釋後EPS 0.72元，創下單季同期營收新高紀錄。

n    2Q受惠新興市場需求暢旺，帶動營收持續成長：

目前公司訂單能見度已達3Q季初，展望2Q，Femtocell在日本與法國主要客戶持續積極拉貨下，預期單季出貨量可達18萬台，而新興市場在基礎建設佈建需求帶動下，產品出貨動能強勁，預估2Q11合併營收30.1億（+10.9％QoQ，+48.8％YoY），毛利率因新興市場出貨比重提升下降至16.5%，稅後淨利1.6億（+10.0％QoQ，+87.8％YoY），完全稀釋後EPS 0.79元。

n    2011年仍以Femtocell為主要成長動能：

金山電（8042）：可望受惠日本地震後下游客戶轉單

 
n    國內鋁質電解電容器一線大廠：

金山電主要生產液態鋁質電解電容器及固態鋁質電解電容器，液態鋁電容及固態鋁電容分別佔營收的85％及15％，金山電產品的下游應用仍以LCD為主佔營收40～50％，其次為電源佔營收25～35％，太陽能PV Inverter佔營收近一成，另外還有UPS、家電、工業電腦等其他下游應用。金山電LCD客戶主要有冠捷及精英，SPS客戶主要有高效、群光、康舒、台達電、金寶等，固態電容2010年陸續獲得MB廠技嘉、微星、和碩…訂單，還通過2家全球前5大PC品牌大廠產品認證，PV Inverter主要客戶則有科風、盈正、茂迪；飛瑞，2011年可開始出貨予台達電，近期還接獲歐洲PV Inverter及LCD TV廠大單，可挹注其2011年營收持續成長。

n    2~4Q營收及毛利率可望逐季回升：

金山電3月受惠日本大地震後的下游轉單及下游SPS、歐洲PV Inverter客戶補庫存需求回升，使3月營收大幅回升3成至2.78億元，4月再回升一成至3.03億元近歷史高點，公司1Q11毛利率受到台幣升值、大陸工資上漲及鋁箔價格上漲約2成影響，由3Q10的25.9％、4Q10的23.6％再衰退至20.4％。展望5月公司由於在與客戶談判3Q11漲價幅度，並不預期營收可持續大幅回升，而會回到約2.6億元水準，但若客戶要求在漲價前多交，亦不排除維持在4月高檔，目前公司訂單約為產能的1.3倍，沒有訂單問題，只有價格問題。金山電並預估其2Q11～4Q11毛利率受惠於產品漲價及選擇高毛利訂單優先出貨，毛利率亦可望逐季回升。研究總處預估金山電2Q11受惠其營收及毛利率同步回升，稅後EPS將可望由1Q11的0.9元回升至1.15元，3Q11受惠漲價生效及高毛利筆型鋁電容擴產、固態鋁電容擴產後規模經濟效益展現，營收可望再回升至10.1億元（+18％QoQ，+21％YoY），稅後EPS在營收及毛利率同步回升下可望由2Q11的1.15元再回升至1.52元。

n    看好綠能、LED TV及固態鋁電容成長，擴產進度加速：

凱基證（6008）：選舉行情可期，建議第二季佈局，第四季收割

 
n    以併購擴大海內外營運規模的券商：

凱基證成立1988年（原名為中信證），成立之後，以併購方式漸擴大海內外市占率。在台灣部份，經不斷的併購，經紀市占率由1998年1.78％成長到2008年3.74％，而2009年併購台証，市占率一舉躍升至7.76％，成為台灣第二大券商，僅次於新元寶證（市占率14.83％）。目前台灣營運據點88個、而海外地區（含香港、泰國、新加坡）21個，海外獲利占全公司22～30％，比例高於其他同業，獲利來源相對其他同業分散。

n    自結1～4月EPS 0.42元，年成長91％，投資銀行獲利成長是主因：

凱基證2010年稅後獲利31.2億元（+35％YoY），稅後EPS 1元，董事會決議配發股票股利0.20元、現金股利0.45元，現金殖利率3％。除權後，股本將由320.72億元增加到326.97億元。截至2011年4月，凱基證自結稅後獲利13.2億元（+91％YoY），EPS 0.42元，每股淨值15.7元，年化ROE 8.16％。以1～4月營收結構，經紀、承銷、自營占營收比重分74％、13％、13％，自營比重由2009～2010年20～36％下降到目前13％，承銷比重由2009～2010年5～6％提升到目前13％，自營收入比重減少、承銷收入比重上升，獲利品質明顯改善。

風險管理就像是人體的供血系統和血壓，缺乏整體性觀點，將造成致命危機。而台灣，現在正處於血管爆裂的前夕。
風險管理（Risk Management）進入新紀元，台灣卻被遠拋在後，在風險管理的成熟度（Risk Management Sophistication）上，不僅遠落後於日本、韓國，甚至不及泰國、馬來西亞等東南亞國家。

競爭力敬陪末座

金融業的業務本質就是從「風險」中獲取報酬，風險管理的成熟度，是金融業競爭力的重要指標。而「台灣金融業對於風險管理的概
念，仍然停留在『防弊』（Comply Side）的階段，比較缺乏策略性的想法，」羅大林接著表示。
羅大林指出，如果以管理成熟度來看，亞太各國的風險管理可以分為三個階段：